今日先聲制藥集團(tuán)發(fā)布消息，公司將于10月13日-10月16日招股，公司擬發(fā)行2.61億股股份，其中公開發(fā)售2605.8萬股，國際發(fā)售2.345億股，另有15%超額配股權(quán)。每股發(fā)行價(jià)12.1-13.7港元，每手1000股，預(yù)期將于10月23日正式上市。按上限定價(jià)推算，發(fā)行市值將達(dá)到近357億。
本次登陸港交所并不是先聲藥業(yè)首次嘗鮮資本市場(chǎng)，2007年先聲藥業(yè)成功登陸紐交所，成為國內(nèi)第一家登陸紐約證券交易所的生物和化學(xué)制藥公司。2014年，在經(jīng)歷了一起嚴(yán)重的并購失利后，先聲藥業(yè)選擇從美股退市。
而本次先聲在港交所再上市，也是提前吸引了眾多投資者的眼球。基石投資者方面，公司還引進(jìn)了以高瓴資本為首的明星機(jī)構(gòu)天團(tuán)，包括南京高新投、紅土創(chuàng)新投、清池資本、奧博資本、SagePartners、JerichoFunds，一共認(rèn)購近13.5億價(jià)值的股份。
“高瓴、奧博、清池+政府產(chǎn)投”，這本身就是一個(gè)非常有吸引力的基石組合，先聲藥業(yè)的魅力到底何在？我們不妨一起來探析一下。
一、上半年下滑嚴(yán)重，原因何在？
先聲藥業(yè)成立已有25個(gè)年頭，公司專注于腫瘤、中樞神經(jīng)系統(tǒng)和自身免疫三大疾病領(lǐng)域的藥物研發(fā)、生產(chǎn)及商業(yè)化，并形成了豐富的產(chǎn)品管線。
1、公司以仿制藥為主，創(chuàng)新藥轉(zhuǎn)型在路上
①公司主要藥品結(jié)構(gòu)
公司產(chǎn)品主要聚焦于腫瘤疾病、中樞神經(jīng)系統(tǒng)疾病、自身免疫疾病三大領(lǐng)域。
其中，在腫瘤疾病領(lǐng)域，先聲藥業(yè)擁有恩度（重組人血管內(nèi)皮抑制素注射液）、捷佰舒（注射用奈達(dá)鉑）、捷佰立（培美曲塞二鈉）和中人氟安（5-氟尿嘧啶植入劑）等5款上市產(chǎn)品；
在中樞神經(jīng)系統(tǒng)疾病領(lǐng)域，先聲藥業(yè)擁有包括必存（依達(dá)拉奉注射液）在內(nèi)的3款上市產(chǎn)品；在自身免疫性疾病領(lǐng)域，先聲藥業(yè)擁有以艾得辛（艾拉莫德片）及英太青（雙氯芬酸鈉緩釋膠囊和凝膠）為核心的4款上市產(chǎn)品。
此外，在心血管疾病領(lǐng)域，先聲藥業(yè)有舒夫坦（瑞舒伐他汀鈣）等3款產(chǎn)品上市，以及在抗感染疾病領(lǐng)域先聲藥業(yè)擁有包括安信（注射用比阿培南）、再林（阿莫西林）和再立克（阿比多爾分散片）在內(nèi)的15款上市產(chǎn)品。
從過往的各產(chǎn)品收入占總營收的結(jié)構(gòu)來看，恩度、艾德辛兩款新藥及仿制藥必存是驅(qū)動(dòng)公司業(yè)績?cè)鲩L的三駕馬車，其他的產(chǎn)品收入增長較為不穩(wěn)定。
②仿制藥占比在持續(xù)下滑，創(chuàng)新藥逐漸奪旗
2017-2019以及截至2020年上半年，公司來自仿制藥主要產(chǎn)品的銷售收入分別占總收入的60.7%、54.9%、46.5%及35.5%，而公司的三款新藥恩度、艾得辛和中人氟安的收入貢獻(xiàn)分別占同期收入的24.4%、28.1%、35.4%和43.4%?？梢愿惺艿玫?，公司創(chuàng)新藥部分的市場(chǎng)貢獻(xiàn)逐漸加深，隨著公司今年兩款新藥陸續(xù)兌現(xiàn)，創(chuàng)新藥收入成為未來主要收入已是注定。
但公司在招股書中寫到的主要優(yōu)勢(shì)，除了現(xiàn)已銷售的三款新藥恩度、艾得辛和中人氟安外，還有今年已上市的阿巴西普和先必新、明年上市的KN035，后面會(huì)講到。
2、下滑的主要原因
據(jù)招股書顯示，公司今年上半年實(shí)現(xiàn)營收19.25億，同比去年上半年下滑了20.25%。期內(nèi)利潤方面，公司上半年實(shí)現(xiàn)1.84億，同比去年下滑超過60%，下滑嚴(yán)重，那么是什么導(dǎo)致先聲上半年利潤大滑坡呢？疫情還是？
背后原因主要有三個(gè)：
①必存被踢出醫(yī)保目錄
必存在2018年前一直是先聲的第一大收入產(chǎn)品，從2019年6月受到監(jiān)管被納入《第一批國家重點(diǎn)監(jiān)控合理用藥藥品目錄》開始出現(xiàn)下滑趨勢(shì)，2020年初正式被踢出國家醫(yī)保目錄，導(dǎo)致藥品銷量斷崖式下跌，必存上市已有多年，被踢出醫(yī)保目錄的打擊較大。
②恩度集采降價(jià)，銷量下滑
2019年公司腫瘤新藥恩度占據(jù)第一大收入產(chǎn)品，今年主要看恩度和艾得辛下半年的銷售情況。恩度今年上半年的收入同比出現(xiàn)了一定下滑，無法預(yù)估疫情影響，初步判斷是以價(jià)換量乏力，恩度近年被重新納入最新版本醫(yī)保目錄，由于國家醫(yī)保談判導(dǎo)致定價(jià)水平下降，往往價(jià)格下滑可以依靠獲取更多銷量來彌補(bǔ)，但是今年上半年貌似這一策略失效，還需要觀察下半年疫情影響消除后的恢復(fù)情況。
③研發(fā)投入繼續(xù)加碼
從財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)可以看到，由于醫(yī)保談判和兩票制的實(shí)施，公司剩下了一筆較大的經(jīng)銷開支，在其他費(fèi)用波動(dòng)不大的情況下，先聲今年上半年的研發(fā)費(fèi)用同比去年上升了79.8%，超過了2018年全年的水平，可見公司對(duì)于研發(fā)新藥轉(zhuǎn)型的決心。
點(diǎn)評(píng)：先聲藥業(yè)在近年嘗到了創(chuàng)新藥的甜頭，在三大疾病領(lǐng)域的研發(fā)和引進(jìn)都有建樹，轉(zhuǎn)型創(chuàng)新藥企的決心強(qiáng)烈，業(yè)績下滑不妨礙大力投入，掌舵人任總魄力有的，不妨期待。
二、今明兩年三大新管線價(jià)值剖析
2020至2021年，先聲藥業(yè)有望實(shí)現(xiàn)3款重磅產(chǎn)品的上市及銷售，目前已經(jīng)獲批2款，有望給公司帶來新的增長點(diǎn)，我們來一起解析評(píng)判一下：重點(diǎn)放在先必新和阿巴西普。
1、阿巴西普注射液
阿巴西普是全球類風(fēng)濕關(guān)節(jié)炎領(lǐng)域第一個(gè)也是唯一被批準(zhǔn)的T細(xì)胞選擇性共刺激免疫調(diào)節(jié)劑，恩瑞舒針對(duì)ACPA陽性患者療效更強(qiáng)，安全性更好。2019年，阿巴西普全球銷售額接近30億美元，此次進(jìn)入中國大陸市場(chǎng)后，無疑是為我國的風(fēng)濕免疫科醫(yī)生提供了一種全新選擇。
我們從價(jià)格和療效上看阿巴西普的市場(chǎng)前景：
據(jù)曾有過的實(shí)驗(yàn)數(shù)據(jù)表明，阿巴西普和阿達(dá)木單抗對(duì)風(fēng)濕關(guān)節(jié)炎治療效果是等效的，但其安全性更佳（降低22%感染風(fēng)險(xiǎn)）。
據(jù)先聲藥業(yè)透露，阿巴西普目前定價(jià)約為6000元/月，僅是在美國的售價(jià)三分之一到四分之一。但對(duì)比國內(nèi)已上市的同類藥品，目前定價(jià)阿巴西普并無優(yōu)勢(shì)。
▲國內(nèi)已上市抗風(fēng)濕藥物
國內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭格局方面，2019年三生制藥益賽普的國內(nèi)市場(chǎng)份額高達(dá)60.9%，強(qiáng)生的同類藥品約20%，隨著阿達(dá)木單抗降價(jià)進(jìn)入醫(yī)保也即將形成很強(qiáng)的競(jìng)爭力，剩下份額被其他藥廠瓜分。
阿巴西普作為安全性更佳的治療藥物，雖然面臨的競(jìng)爭較為激烈，但市場(chǎng)是廣闊的，看先聲的商業(yè)化團(tuán)隊(duì)如何運(yùn)作來實(shí)現(xiàn)國內(nèi)市場(chǎng)份額的搶占，有望成為10億人民幣的品種。
2、先必新
最令人期待的無疑是先必新這款新藥，最近五年唯一獲批的腦卒中新藥，它是必存的升級(jí)版，其以4:1的配比組合，科學(xué)配伍了兩種活性成分：依達(dá)拉奉和右莰醇，應(yīng)用兩種成分清除自由基、抗炎以及保護(hù)血腦屏障等多重作用機(jī)制，可顯著降低急性缺血性腦卒中引發(fā)的腦神經(jīng)損傷，是兩種成分的首次成藥。
先必新和必存的對(duì)比試驗(yàn)中，先必新大幅度將現(xiàn)有治療時(shí)間窗從24小時(shí)延長至48小時(shí)，對(duì)國內(nèi)卒中治療來說意義重大。
為什么意義重大？腦血管疾病來勢(shì)洶洶，急性的更可怕，致死率極高，同時(shí)后遺癥也非常明顯，而急性缺血性腦卒中約占腦卒中的70%，在時(shí)間窗內(nèi)開展靜脈溶栓治療（＜6h）及血管內(nèi)治療（取栓）等是目前最有效的救治措施。然而，中國腦卒中醫(yī)療質(zhì)量評(píng)估（CHINAQUEST）研究表明，我國缺血性腦卒中患者從發(fā)病到醫(yī)院的平均時(shí)間為20.0小時(shí)，發(fā)病3小時(shí)內(nèi)到醫(yī)院的患者比例僅為21.3%，接受溶栓治療的比例僅為1.9%。
卒中作為全球第一大死因，用藥市場(chǎng)空間非常廣闊，先必新的上市及后續(xù)進(jìn)入醫(yī)保目錄，不僅能對(duì)沖必存被踢出醫(yī)保的下滑影響，同時(shí)將為先聲帶來更大的收益。
3、KN035
KN035產(chǎn)品實(shí)際研發(fā)是康寧杰瑞、思路迪，先聲實(shí)際上是負(fù)責(zé)渠道推廣，賺推廣費(fèi)的角色。
KN035的亮點(diǎn)在于它是全球首款皮下可皮下注射的PD-L1單抗，且從目前正在臨床的幾款競(jìng)品看，適應(yīng)癥有差異化之處，預(yù)計(jì)2021年上市，有望成為國內(nèi)PD-L1單抗上市的第一梯隊(duì)，市場(chǎng)前景較好。
三、現(xiàn)有新藥管線競(jìng)爭力
1、恩度
據(jù)弗若斯特沙利文的資料，恩度是中國第一個(gè)抗血管生成靶向藥，國內(nèi)外唯一獲準(zhǔn)銷售的內(nèi)皮抑制素，也是首個(gè)中國獲批的非小細(xì)胞肺癌一線治療生物創(chuàng)新藥。恩度在臨床上被證實(shí)比傳統(tǒng)化療藥物毒性更低，且能夠顯著延長晚期非小細(xì)胞肺癌患者的中位生存時(shí)間及提高生活質(zhì)量。此外，恩度在黑色素瘤、骨肉瘤、惡性胸腹水等其他多種瘤種或并發(fā)癥中也展現(xiàn)出非常好的臨床療效，得到了臨床專家的廣泛認(rèn)可。
按銷售收入計(jì)算，中國非小細(xì)胞肺癌的靶向治療藥物市場(chǎng)從2015年到2019年的年復(fù)合增速為40.8%，2019年的市場(chǎng)規(guī)模為208億。按2019年市場(chǎng)銷售數(shù)據(jù)，重組人血管內(nèi)皮抑制素在2019年非小細(xì)胞肺癌靶向治療藥物中市場(chǎng)份額排名第七，在市占率為5.9%。
目前恩度的競(jìng)品不少的，但有賴于適應(yīng)癥用藥市場(chǎng)規(guī)模的快速發(fā)展，同時(shí)先聲也在不斷的開發(fā)新適應(yīng)癥及聯(lián)合療法，恩度增長有望延續(xù)（具體結(jié)合下半年的以價(jià)換量的情況）來判斷是否淪為一個(gè)低增速的品種。
2、必存
依達(dá)拉奉單方（必存）是一款老藥了，原研廠家是田邊三菱，2001年日本獲批上市用于腦卒中。在國內(nèi)，先聲藥業(yè)具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)，2003年上市，比原研還早登錄中國市場(chǎng)。
雖然今年起被踢出醫(yī)保目錄，據(jù)2020年第一季度數(shù)據(jù)，先聲的市場(chǎng)份額仍占據(jù)超過一半市場(chǎng)，銷售額達(dá)6296萬元（米內(nèi)網(wǎng)2020Q1樣本醫(yī)院數(shù)據(jù)）。
由于專利保護(hù)早早失效，上市時(shí)間較長，越來越多的仿制藥企業(yè)加入，依達(dá)拉奉的市場(chǎng)變得有些擁擠，目前共有26家國產(chǎn)企業(yè)獲批。連同先聲東元制藥在內(nèi)，9家企業(yè)提交一致性評(píng)價(jià)申請(qǐng)。
假如這些企業(yè)都通過一致性評(píng)價(jià)，未來就是帶量采購拼價(jià)格的時(shí)代了，競(jìng)爭將非常慘烈。
3、艾得辛
艾得辛是全球首個(gè)上市的艾拉莫德藥物和國內(nèi)唯一獲批上市的艾拉莫德藥物，是近十年唯一上市的中國自主研發(fā)的小分子DMARD。艾拉莫德從2017年起被納入國家醫(yī)保藥品目錄。國家衛(wèi)健委、中華醫(yī)學(xué)會(huì)等已將艾拉莫德作為治療活動(dòng)性類風(fēng)濕關(guān)節(jié)炎的主要治療藥物。
據(jù)銷售數(shù)據(jù)顯示，中國傳統(tǒng)合成抗風(fēng)濕藥物市場(chǎng)2015-2019年的年復(fù)合增速為12.4%，2019年達(dá)到人民幣31億元。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，按2019年的銷售收入計(jì)，艾拉莫德是中國第三大暢銷的傳統(tǒng)合成抗風(fēng)濕藥物，市場(chǎng)份額為18.4%。
艾拉莫德總體競(jìng)爭品種也不少，但根據(jù)目前該品種銷售的增長態(tài)勢(shì)、市場(chǎng)空間及單價(jià)平穩(wěn)，增長態(tài)勢(shì)有望持續(xù)幾年。
點(diǎn)評(píng)：驅(qū)動(dòng)公司業(yè)績的原三大馬車，艾得辛未來幾年還能繼續(xù)貢獻(xiàn)火力，恩度如果下半年不能恢復(fù)較為良好的增速，貢獻(xiàn)有可能熄火。必存基本不用指望，即便通過一致性評(píng)價(jià)，也是剩下紅海的競(jìng)爭格局。
四、在研管線
先聲藥業(yè)顯然不滿足于現(xiàn)狀，管理層深知保持國際藥企平臺(tái)優(yōu)勢(shì)的策略與路徑，所這是一家不吝嗇投入的主兒，本次登陸港交所募資也是為了全面轉(zhuǎn)型創(chuàng)新藥企來尋求資本市場(chǎng)力量的支持。
另外值得一提的是，8月3日先聲藥業(yè)與G1Therapeutics公司簽署一項(xiàng)金額高達(dá)1.7億美元的獨(dú)家許可協(xié)議，獲得了后者旗下一款CDK4/6抑制劑trilaciclib在大中華地區(qū)（中國大陸，香港，澳門和臺(tái)灣地區(qū)）所有適應(yīng)癥的開發(fā)和商業(yè)化權(quán)益。這一交易再次引起了人們對(duì)CDK4/6抑制劑的關(guān)注。（trilaciclib是一種短效CDK4/6抑制劑，正開發(fā)作為一種骨髓保護(hù)劑，在癌癥患者接受化療前通過靜脈輸注給藥，以保護(hù)患者骨髓免受化療的損害。目前來看，trilaciclib有潛力成為第一款預(yù)防性給藥的骨髓保護(hù)療法，可有效改善接受化療的患者的預(yù)后。）
在愿意大力投入的基礎(chǔ)下，先聲藥業(yè)以合作開發(fā)、管線引進(jìn)、自主研發(fā)等多樣化開發(fā)藥品的方式來擴(kuò)充版圖，這大大豐滿了公司的儲(chǔ)備管線。
據(jù)招股書披露，截至目前先聲藥業(yè)已有近50款處于不同開發(fā)階段的在研創(chuàng)新藥產(chǎn)品，包括小分子藥物、大分子藥物和CAR-T細(xì)胞治療，其中超過10款在研創(chuàng)新藥產(chǎn)品處于臨床階段、已遞交新藥申報(bào)或者已經(jīng)獲批。
點(diǎn)評(píng)：管線布局較多較廣，但是進(jìn)度上有點(diǎn)斷檔，都處于二期之前，看看上市后公司能否引進(jìn)一些管線作為補(bǔ)充。
五、總結(jié)
梳理下來看，本年上半年度的業(yè)績下行一定程度上讓投資者看到了老三大品種上市多年增長動(dòng)力放緩的窘境，但對(duì)于已經(jīng)全面放開決心擁抱創(chuàng)新藥的先聲藥業(yè)來說，今年先必新和阿巴西普的上市無疑給公司繼續(xù)前行提供了足夠的信心和驅(qū)動(dòng)力，尤其是先必新作為近5年唯一獲批的腦卒中藥物，有望超過必存成為新一代的重磅藥。
從一二級(jí)市場(chǎng)套利的空間來看，如果上限定價(jià)，按357億左右市值來發(fā)行，顯然套利空間有限，縱然高瓴奧博等明星機(jī)構(gòu)帶來的情緒加持有所加分，但先聲這種由仿轉(zhuǎn)創(chuàng)藥企，顯然市場(chǎng)不會(huì)像對(duì)過往香港上市那些帶B的新藥公司這么天馬新空般這么寬容。
有一說一，能受到高瓴、奧博、清池等機(jī)構(gòu)的同時(shí)青睞，個(gè)人感覺總體質(zhì)地還屬中上乘，最核心的神經(jīng)中樞藥物先必新的上市，即已經(jīng)贏了一半。未來公司估值會(huì)隨著新藥品種不斷的開花結(jié)果有一個(gè)預(yù)期的轉(zhuǎn)換，值得期待。
責(zé)任編輯：青霉素
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