截止今日收盤，萬孚生物市值為296億人民幣，基蛋生物市值僅有85.52億人民幣，基蛋生物的市值不及萬孚市值的1/3！
為什么會有如此大的差距？市場先生暫時(shí)打瞌睡了，還是基蛋生物被低估了？
我們先來看財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：
如果單看關(guān)鍵財(cái)務(wù)指標(biāo)，萬孚的營收規(guī)模是基蛋的一倍有余，但實(shí)際上近三年兩家的凈利潤規(guī)模相近。
我們都知道，市值=估值*凈利潤，兩家相近的利潤規(guī)模，基蛋卻在估值（市盈率）遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于萬孚，邏輯何在？
市場先生沒有無緣無故的愛，亦不會有無緣無故的恨。
基蛋生物在上市之初我們就開始關(guān)注，作為POCT心臟標(biāo)志物檢測領(lǐng)域的國產(chǎn)龍頭，伴隨著國內(nèi)老齡化的加速和心腦血管疾病的高發(fā)，無論是題材還是基本面的都非常感性。
但是隨著跟蹤的深入，實(shí)際上其與龍頭萬孚有幾個(gè)比較重要的差異，而這可能成為基蛋受市場冷遇的“命門”。
1、產(chǎn)品線布局：全面完勝單一
從前文數(shù)據(jù)看到，基蛋的毛利率和凈利率數(shù)據(jù)上遠(yuǎn)勝萬孚，其實(shí)這極容易誤導(dǎo)以財(cái)務(wù)為主要導(dǎo)向的投資人，下意識就認(rèn)為基蛋的產(chǎn)品技術(shù)先進(jìn)性和競爭格局優(yōu)于萬孚。
基蛋生物主要產(chǎn)品收入來自于心肌標(biāo)志物和炎癥標(biāo)志物，從下圖的業(yè)務(wù)組成對比來看對應(yīng)萬孚的慢性疾病檢測，該領(lǐng)域普遍毛利率較高。而萬孚生物的產(chǎn)品線不僅囊括心標(biāo)、炎癥，也包括傳染病、毒品、妊娠，還有貿(mào)易類業(yè)務(wù)，顯然后三者低毛利率的業(yè)務(wù)拖累了萬孚整體的盈利能力。
然而，我認(rèn)為產(chǎn)品線的廣度恰恰是決定核心POCT廠家的核心競爭力的重要影響因子，舉兩個(gè)鮮明的例子，一個(gè)是集采，另一個(gè)是新冠。
●未來要面臨的集采：萬孚受影響的可能性更小
雖然基蛋的股東大會上管理層說到集采對于公司業(yè)務(wù)影響的可能性很小，但是從遠(yuǎn)期來看IVD的部分細(xì)分勢必會因控費(fèi)加劇而承壓，面向國內(nèi)醫(yī)院的業(yè)務(wù)如果真的發(fā)生集采，那么基蛋顯然受傷會更重，因?yàn)閱我唬ㄐ臉?biāo)）業(yè)務(wù)占比高達(dá)80%以上；萬孚受傷更輕，手里還有毒品、妊娠等不受影響的業(yè)務(wù)，這是抗風(fēng)險(xiǎn)能力的一個(gè)重要體現(xiàn)。
●新冠：捕捉機(jī)會的能力
正因?yàn)槿f孚產(chǎn)品線覆蓋了傳染病領(lǐng)域多年，在新冠爆發(fā)后公司才能迅速響應(yīng)并研發(fā)出對應(yīng)的產(chǎn)品，并且隨著新冠可能流感化，將機(jī)遇轉(zhuǎn)化為業(yè)務(wù)增長點(diǎn)。反觀基蛋，正因其產(chǎn)品線單一，才未能及時(shí)的捕捉到突發(fā)公共衛(wèi)生事件的機(jī)遇。
錯(cuò)過機(jī)會，本身可能就是最大的風(fēng)險(xiǎn)。
另外，挺多朋友提到的基蛋自產(chǎn)原料的優(yōu)勢，這的確能避免部分卡脖子的問題，但就目前的情況來說，這個(gè)優(yōu)勢可能并非影響股價(jià)的核心競爭優(yōu)勢，由于試劑毛利率非常高，原料成本對POCT企業(yè)而言并不會大。
2、渠道壁壘的優(yōu)勢：心標(biāo)國外打開需要時(shí)間
從銷售布局上來說，國內(nèi)渠道基蛋和萬孚是不相伯仲的，銷售渠道子公司基本為全國布局，重點(diǎn)區(qū)域在東北、華東、華中、華南、西南。
另外萬孚產(chǎn)品品類最齊全，所以應(yīng)用場景最為廣泛。
在海外渠道布局方面，萬孚布局的非常早（2003年），海外業(yè)務(wù)收入占比在POCT領(lǐng)域上市公司里最大，根據(jù)2019年公司財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，海外業(yè)務(wù)占總收入的20.73%。而值得注意的是，外銷的這部分業(yè)績，一半以上都是毒品檢測和傳染病檢測快診產(chǎn)品。
為什么心標(biāo)外銷銷量上不去？很大程度是因?yàn)樾臉?biāo)產(chǎn)品的應(yīng)用場景更緊急化，國內(nèi)的產(chǎn)品達(dá)不到國際化的標(biāo)準(zhǔn)，雞蛋目前在國內(nèi)主要還是應(yīng)用于二級及二級以下的醫(yī)院，在國際市場的拓展上，并不是砸錢猛搞就能短時(shí)間出效果的，需要時(shí)間和技術(shù)的積累和優(yōu)化。
據(jù)基蛋2019年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，實(shí)現(xiàn)海外營收3298萬，占比3.41%?；暗耐馔刂?，有萬孚的例子鋪墊，顯得更任重而道遠(yuǎn)。
最后，在銷售策略上，萬孚更加狼性。
有業(yè)內(nèi)人士稱，萬孚生物各地區(qū)子公司多為51%持股，剩下的股權(quán)可能有對賭協(xié)議，未來幾年后，完成對賭協(xié)議，買回少數(shù)股東股權(quán)，激勵機(jī)制更激進(jìn)一點(diǎn)?；吧铮酁槿Y持股的100%的子公司。
3、投資布局的差異：萬孚更靈活合理，基蛋略顯保守
在投資布局方面，策略的差異實(shí)在令人驚訝。
基蛋上市后主要圍繞在渠道領(lǐng)域深耕，產(chǎn)品端方面投資了武漢迪艾斯和收購了三板的景川診斷，發(fā)力微生物診斷和凝血POCT，另外近期還要進(jìn)軍布局發(fā)光大檢驗(yàn)，整體看下來感覺有些無序，除了景川診斷是擴(kuò)充POCT產(chǎn)品線之舉外，微生物診斷這塊與平臺協(xié)同性實(shí)際上并不高。
實(shí)質(zhì)上基蛋在國內(nèi)的渠道實(shí)力其實(shí)已然很強(qiáng)，參照國外巨頭崛起的經(jīng)驗(yàn)來看，多投資并購好的產(chǎn)品線，形成有廣度的產(chǎn)品系列，對于提升公司所處賽道的天花板非常有幫助，基蛋目前還看不到非常nice的舉措。
從上圖來看，萬孚生物在產(chǎn)品端的布局非常多樣化，產(chǎn)品端包括達(dá)成生物（化學(xué)發(fā)光）、北京萊爾（CTC）、美國ICUBATE（多重PCR）、英國AltlasGenetics（傳染性疾?。?、比利時(shí)的Biocartis（腫瘤伴隨診斷），很大一部分都是完善公司平臺布局的舉措。
之前我們也接觸了萬孚的投資部門的朋友，管理層和團(tuán)隊(duì)也意識到了，只聚焦單個(gè)細(xì)分領(lǐng)域會快速觸及天花板，限制企業(yè)成長。而IVD權(quán)威媒體“醫(yī)業(yè)觀察”2018年把萬孚生物的投資團(tuán)隊(duì)列為最佳IVD產(chǎn)業(yè)投資團(tuán)隊(duì)，足以顯現(xiàn)公司行業(yè)投資布局的靈敏嗅覺。
綜上，個(gè)人認(rèn)為萬孚的投資布局目前更優(yōu)，當(dāng)然我們也需要給基蛋更多的時(shí)間來伸展。
4、吐槽一下基蛋管理層
看了基蛋股東大會紀(jì)要和結(jié)合周圍評價(jià)，基蛋的董事長的確是有抱負(fù)并非常務(wù)實(shí)的企業(yè)家，而反觀萬孚，行業(yè)里的評價(jià)普遍是一家“精打細(xì)算、會做生意”的企業(yè)。
但基蛋給我影響很深的一個(gè)槽點(diǎn)就是，前兩年公司發(fā)了個(gè)公告拿閑置募集基金來炒股，這個(gè)舉動實(shí)在有點(diǎn)不務(wù)正業(yè)。另外，對投資者關(guān)系重視程度實(shí)在是很低，導(dǎo)致很多應(yīng)該公布通透的信息沒有釋放，可能也是一個(gè)股價(jià)承壓的因素。
其實(shí)上面提到的投資布局等方面都非常有賴于管理層的能力和品質(zhì)，作為公眾公司，基蛋應(yīng)該把應(yīng)履行的上市公司義務(wù)和職責(zé)充分履行，這樣才不會因平時(shí)積累信息差而變成市場誤解，把事情搞砸。
希望基蛋加油吧！
總結(jié)：縱觀中外所有的龍頭體外診斷廠商，快速成長的路徑都是依靠大量的產(chǎn)品線實(shí)現(xiàn)飛躍的。從長遠(yuǎn)來看，“產(chǎn)品線全面性+技術(shù)水平+渠道深度”，最終決定POCT企業(yè)本質(zhì)的核心競爭力。
110102000668（1）號