疫苗企業(yè)的估值問題：最像科技股的醫(yī)藥賽道！

很多朋友都對(duì)疫苗企業(yè)的估值很難理解，2019年初時(shí)候康泰生物、沃森生物200-300多億，但是市盈率沒法看，都是動(dòng)輒100-200倍PE，盡管隨著一些重磅苗種陸續(xù)上市兌現(xiàn)了一些業(yè)績(jī)，直到今年疫苗股似乎都是千億起，沃森1000億，康泰1300億，智飛2000多億，估值就更難理解了。

但是如果專業(yè)投資者做過對(duì)他們的盈利預(yù)測(cè)和DCF模型，就會(huì)發(fā)現(xiàn)即將上市的幾個(gè)重磅苗種肺炎23價(jià)、肺炎13價(jià)、宮頸癌疫苗，甚至未來的帶狀皰疹疫苗、新冠疫苗將會(huì)帶來更大的爆發(fā)式增長(zhǎng)，對(duì)于一般重磅疫苗的銷售峰值預(yù)測(cè)似乎比創(chuàng)新藥更靠譜一些，因?yàn)橐呙绲难邪l(fā)和生產(chǎn)壁壘比單抗等生物大分子高很多，競(jìng)爭(zhēng)也就沒有那么激烈，一個(gè)默沙東的HPV九價(jià)疫苗在中國賣了3年，一年80億銷售額至今仍獨(dú)孤求敗，足以證明重磅苗種的研發(fā)和生產(chǎn)壁壘。根據(jù)該疫苗的適應(yīng)人群，滲透率、乘以預(yù)期的定價(jià)，大致可以測(cè)算疫苗上市后的銷售情況，其成長(zhǎng)曲線斜率是遠(yuǎn)高于一般創(chuàng)新藥。

新冠疫苗在全球范圍內(nèi)加速研發(fā)改變了疫苗股的估值體系，這不同于一般的概念炒作，可以預(yù)見的是，在明年幾家公司不同技術(shù)平臺(tái)新冠疫苗如果獲批上市，那么帶來的業(yè)績(jī)彈性可能是巨大的，新冠疫苗幾乎肯定是人類歷史上銷售量最大的疫苗品種！因?yàn)樗皇遣挥米鍪袌?chǎng)推廣，幾乎所有人類都想打；二是適用人群幾乎是所有人類，但定價(jià)考慮到其公益性，預(yù)計(jì)在100人民幣，國際上在20美元左右，但如果實(shí)現(xiàn)大規(guī)模穩(wěn)定生產(chǎn)，毛利率也是會(huì)非常高！但是，一些新型疫苗平臺(tái)如mRNA、DNA、腺病毒等，其還存在大量不確定性，一旦成功對(duì)于疫苗的競(jìng)爭(zhēng)格局也會(huì)產(chǎn)生很大影響！如果如某些科學(xué)家預(yù)測(cè)那樣，新冠病毒在未來不會(huì)完全消失，可能以變異的方式繼續(xù)存在，就如同流感病毒一樣，那么新冠疫苗的銷售就不是一過性的，而可能一直存在，對(duì)于DCF的估值折現(xiàn)自然意義完全不同！

為什么說疫苗的估值很像科技股呢？是因?yàn)槠湎蛏虾拖蛳骂A(yù)期決策樹概率變化很大，一會(huì)兒是可能上市的重磅苗種臨床繼續(xù)推進(jìn)，成功概率提高了，一會(huì)兒是由于某個(gè)環(huán)節(jié)的生產(chǎn)和研發(fā)問題上市進(jìn)展退后了，行業(yè)內(nèi)的一些安全性事件、一會(huì)兒是國外某一同類平臺(tái)、苗種的臨床數(shù)據(jù)又不好了，不斷改變著重磅疫苗未來的成功概率、上市時(shí)間、銷售金額的預(yù)期，因此向上和向下的估值彈性就非常大，喜歡投資科技股的朋友是不是有同樣的感受？

疫苗屬于國家生物安全戰(zhàn)略性物資，一般不鼓勵(lì)進(jìn)口，對(duì)國產(chǎn)疫苗廠家的保護(hù)是必須的，另一方面，由于疫苗安全性事件帶來國家對(duì)廠家的監(jiān)管門檻大幅提高，新的玩家根本進(jìn)不來，中小的沒有核心品種的廠家也逐漸被淘汰，最后只剩下在生產(chǎn)、研發(fā)、渠道上都較全面的幾個(gè)寡頭玩家，還有幾個(gè)小的開發(fā)新技術(shù)平臺(tái)的科研型biotech，還得依附于寡頭。對(duì)于疫苗企業(yè)的投資，普通投資者我建議謹(jǐn)慎行事，現(xiàn)在今年流動(dòng)性大寬松背景下，不能不說疫苗和創(chuàng)新藥都短期存在一定泡沫，但是站在長(zhǎng)期維度上，隨著重磅苗種的不斷上市和業(yè)績(jī)兌現(xiàn)，可以預(yù)見中國出現(xiàn)幾家市值超過1000億美元的頭部疫苗企業(yè)，是在未來數(shù)年我們可以很快看到的，我們拭目以待！

作者：李秋實(shí)-現(xiàn)任高特佳投資集團(tuán)主管合伙人，曾任平安銀行醫(yī)療健康事業(yè)部董事總經(jīng)理，國泰君安證券首席醫(yī)藥行業(yè)分析師，曾獲“新財(cái)富”、“水晶球”最佳分析師。畢業(yè)于北京大學(xué)醫(yī)學(xué)部，美國西北大學(xué)Kellogg商學(xué)院EMBA。擁有十五年豐富的醫(yī)療健康產(chǎn)業(yè)一二級(jí)市場(chǎng)投資經(jīng)驗(yàn)。”