被低估的CRO生力軍！

核心觀點(diǎn)

維亞生物主營(yíng)業(yè)務(wù)是為生物科技公司提供藥物發(fā)現(xiàn)的外包服務(wù)，利用CFS（技術(shù)服務(wù)換取現(xiàn)金）+EFS（技術(shù)服務(wù)換取股權(quán)）雙業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)模式高速運(yùn)作，2019年凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)54%，公司正處于高速發(fā)展期。疫情使公司EFS（技術(shù)服務(wù)換取股權(quán)）業(yè)務(wù)迅速發(fā)展，從疫情的機(jī)遇中“淘”到更多的高質(zhì)量外包項(xiàng)目。但是，公司掌舵人并不滿足現(xiàn)有的雙驅(qū)動(dòng)，積極發(fā)展下游CMO業(yè)務(wù)，公司策略劍指行業(yè)龍頭，未來(lái)旨在為更多客戶提供及藥物發(fā)現(xiàn)，臨床醫(yī)藥生產(chǎn)等一站式的醫(yī)藥外包平臺(tái)。

01維亞生物，全球創(chuàng)新藥企的搖籃

公司成立于2008年，自成立以來(lái)專注于創(chuàng)新藥藥物發(fā)現(xiàn)階段的外包服務(wù)。服務(wù)包括：對(duì)早期藥物發(fā)現(xiàn)的全部需求包括靶標(biāo)蛋白的表達(dá)與結(jié)構(gòu)研究，藥物篩選，先導(dǎo)化合物優(yōu)化直到確定臨床候選化合物，利用公司專利核心技術(shù)有效縮短藥物發(fā)現(xiàn)平均所需時(shí)間。

公司兩大業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)即CFS（技術(shù)服務(wù)換取現(xiàn)金）與EFS（技術(shù)服務(wù)換取股權(quán)），為全球創(chuàng)新型生物科技公司提供孵化的搖籃。在獲得來(lái)自CFS業(yè)務(wù)穩(wěn)定現(xiàn)金流的同時(shí)，促進(jìn)初創(chuàng)型生物科技公司的發(fā)展并享受其知識(shí)產(chǎn)權(quán)帶來(lái)的上升空間。

維亞生物第一大股東毛晨博士兼任公司董事長(zhǎng)和CEO，并直接持有公司30%的股權(quán)。除此之外公司執(zhí)行董事均具有資深的行業(yè)經(jīng)歷，在藥物研發(fā)方面從業(yè)經(jīng)歷均在10年以上。

02CRO產(chǎn)業(yè)發(fā)展的確定性

1、創(chuàng)新藥市場(chǎng)爆發(fā)，“賣(mài)鏟人”醫(yī)藥外包迎風(fēng)而上

受全球老齡化進(jìn)程加速，多國(guó)政策利好等多方因素影響，全球創(chuàng)新藥市場(chǎng)復(fù)合增速4.8%，預(yù)計(jì)2022年將突破10379億美元，創(chuàng)新藥市場(chǎng)將成為“超級(jí)巨無(wú)霸”。在創(chuàng)新藥的開(kāi)發(fā)及制造過(guò)程中需要消耗大量的時(shí)間和資金成本，所以多數(shù)中小型生物科技公司會(huì)選擇專業(yè)的醫(yī)藥外包公司進(jìn)行合作，提供想法和排期計(jì)劃，以最少的成本，最快的時(shí)間獲得新藥的開(kāi)發(fā)權(quán)之后坐等大型藥企收購(gòu)，實(shí)現(xiàn)快速盈利。

首先我們要知道什么是藥物發(fā)現(xiàn)的外包服務(wù)：醫(yī)藥外包分為合同研發(fā)組織（CRO）和合同制造組織（CMO），兩種模式相輔相成。CRO通俗來(lái)說(shuō)就是你給我錢(qián)，我?guī)湍阃瓿膳R床研究之類的步驟。CMO就是你給我錢(qián)，我給你提供你需要的生產(chǎn)過(guò)程中的工藝開(kāi)發(fā)，配方開(kāi)發(fā)，臨床試驗(yàn)用藥等服務(wù)?？偠灾褪?，你花錢(qián)我辦事，你有錢(qián)，我有研發(fā)團(tuán)隊(duì)，各取所需。

全球CRO市場(chǎng)預(yù)期復(fù)合年增長(zhǎng)率在10%左右，CMO市場(chǎng)預(yù)期復(fù)合年增長(zhǎng)率在12.7%左右，兩個(gè)市場(chǎng)復(fù)合增速都很快，擁有非?？捎^的市場(chǎng)潛力。我們國(guó)家2018年以來(lái)藥監(jiān)局和資本市場(chǎng)持續(xù)進(jìn)行政策改革，4+7帶量采購(gòu)和仿制藥一致性評(píng)價(jià)使仿制藥失去原有的利潤(rùn)空間，為了保持利潤(rùn)率大部分企業(yè)轉(zhuǎn)型創(chuàng)新藥，使創(chuàng)新藥研發(fā)外包市場(chǎng)需求不斷擴(kuò)大，中國(guó)創(chuàng)新藥市場(chǎng)在2022年增速將超過(guò)全球平均增速的2倍，可以說(shuō)是一片利于創(chuàng)新藥發(fā)展的沃土。從醫(yī)藥公司的費(fèi)用結(jié)構(gòu)來(lái)看，醫(yī)藥研發(fā)市場(chǎng)支出占比預(yù)計(jì)將達(dá)到45.8%，支出占比看來(lái)外包服務(wù)支出占比不斷擴(kuò)大，更多醫(yī)藥公司會(huì)拿出自己總支出的近一半交給醫(yī)藥外包服務(wù)公司幫自己完成創(chuàng)新藥物的過(guò)程，同時(shí)增厚了醫(yī)藥外包公司的利潤(rùn)。

2、CRO業(yè)務(wù)，正站在風(fēng)口

全球CRO市場(chǎng)主要由Biotech（生物科技型）公司撐起一片天。根據(jù)美國(guó)FDA（美國(guó)食品藥品監(jiān)督管理局）的披露，從2009年開(kāi)始靶向類癌癥藥物的開(kāi)發(fā)在Biotech（生物科技型）公司的受歡迎程度超過(guò)了對(duì)細(xì)胞毒性類藥物的研發(fā)，而這些研發(fā)都離不開(kāi)CRO業(yè)務(wù)。CRO主要應(yīng)用于臨床前和臨床時(shí)期，臨床前的CRO主要從藥物發(fā)現(xiàn)，藥學(xué)研究，臨床前研究等三個(gè)方面進(jìn)行服務(wù)，通過(guò)臨床前研究最后一步安全性評(píng)價(jià)的藥物則可繼續(xù)進(jìn)行臨床CRO的服務(wù)直到上市。

為什么新興的Biotech（生物科技型）公司要選用到CRO業(yè)務(wù)？因?yàn)閯?chuàng)新藥的研發(fā)流程和成功率都不是一個(gè)中小型公司耗得起的。我們來(lái)看幾組數(shù)據(jù)，臨床前單個(gè)階段成功率在70%左右，如果有幸進(jìn)入臨床階段，那么最有可能被按死在最難通過(guò)的臨床二期，因?yàn)榕R床二期的成功率在32%-34%。那么，也就是說(shuō)從臨床一期到藥物上市平均成功率在11%，從初始先導(dǎo)化合物算起到上市那更是風(fēng)毛菱角，平均成功率只有6.85%。

所謂高風(fēng)險(xiǎn)，高收益，成功概率雖然小，但是一旦上市可是一件一本萬(wàn)利的事情。根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告的研究，由于藥品開(kāi)發(fā)活動(dòng)存在多個(gè)階段，且不同階段之間存在不同程度的失敗風(fēng)險(xiǎn)和成本。拉長(zhǎng)周期來(lái)看，這藥物研究的8-11年里，一旦藥物進(jìn)入臨床期甚至上市，每年的收益率平均下來(lái)會(huì)變成300%。如果公司有效控制早期藥物研發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)，取得這種收益的確定性將會(huì)更高。

資本當(dāng)然不會(huì)放過(guò)這塊肥肉，所以全球?qū)︶t(yī)藥市場(chǎng)的資本投資從2013年的350億元增加到2017年的1122億元。當(dāng)然身處市場(chǎng)中的大型藥企也不會(huì)放過(guò)這個(gè)難得的機(jī)會(huì)，大型藥企通過(guò)并購(gòu)小的Biotech（生物科技型）公司拓寬產(chǎn)品線擴(kuò)大企業(yè)的規(guī)模，也同時(shí)獲得更好的協(xié)同效應(yīng)。最好的例子就是EliLilly收購(gòu)AurKaPharma獲得AK-01產(chǎn)品線，提升公司協(xié)同效應(yīng)又或是2016年輝瑞收購(gòu)Anacor，其中52億美元包括兩項(xiàng)先導(dǎo)物產(chǎn)品。大型制藥公司傾向于收購(gòu)專注于研發(fā)創(chuàng)新藥物的公司，因此市場(chǎng)環(huán)境利好小型Biotech公司發(fā)展，Biotech公司的發(fā)展又帶動(dòng)醫(yī)藥外包行業(yè)的發(fā)展，資本就是這樣輪動(dòng)了起來(lái)。

3、維亞生物的行業(yè)地位

CRO行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)非常激烈，在中國(guó)，藥物發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)由早期發(fā)展較快的高市占率公司進(jìn)行寡頭壟斷。中國(guó)市場(chǎng)2017年收入約為698.3億美元，其中維亞生物市占率2.6%。

CRO公司在利用結(jié)構(gòu)生物學(xué)研究發(fā)現(xiàn)直接影響人體生物制劑的時(shí)候會(huì)用到同步輻射作為研究中必備步驟，而這種X射線是需要類似于大型加速器這樣的專業(yè)設(shè)備來(lái)產(chǎn)生的。這種專業(yè)設(shè)備一般由外部的服務(wù)商提供，在上海就有世界上性能最好的第三代中能同步輻射裝置之一-上海同步輻射裝置（SSRF）。上海光能是非常大的一個(gè)工業(yè)光束的服務(wù)提供商，據(jù)統(tǒng)計(jì)自2016年以來(lái)上海光能使用了超過(guò)67%的工業(yè)光束市場(chǎng)，擁有四個(gè)最先進(jìn)的同步加速中心SSRF，APS，Diamond和ALS，所以他也是全球工業(yè)制藥用戶最青睞的加速器中心之一。據(jù)上海光能披露的工業(yè)光束使用時(shí)間中，維亞生物占據(jù)絕對(duì)時(shí)長(zhǎng)優(yōu)勢(shì)。2016年-2018年公司使用上海光源約70%的工業(yè)光束使用時(shí)間，但是僅滿足公司30%的需求，公司的發(fā)展在不斷壯大。不久維亞生物有望在未來(lái)與更多光源中心合作，擴(kuò)大產(chǎn)能。

維亞生物引以為傲的雙驅(qū)動(dòng)模式是結(jié)合傳統(tǒng)CFS和創(chuàng)新EFS模式的全新服務(wù)模式，可以使公司在維持外包服務(wù)持續(xù)流入現(xiàn)金流的同時(shí)，通過(guò)EFS獲得股權(quán)的經(jīng)濟(jì)利益，既有穩(wěn)定支撐也有爆發(fā)收益?；谠缙谒幬锇l(fā)現(xiàn)服務(wù)得到的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，可以建立系統(tǒng)化，科學(xué)化和模塊化的計(jì)劃，在管理風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)增加資本利用率，通過(guò)培養(yǎng)有前景的客戶，持有股權(quán)分享其知識(shí)產(chǎn)權(quán)帶來(lái)的價(jià)值提升?；谠缙谒幬锇l(fā)現(xiàn)的孵化模式在中國(guó)市場(chǎng)并不多見(jiàn)，豐富的經(jīng)驗(yàn)和結(jié)構(gòu)生物學(xué)方向的核心技術(shù)是降低孵化項(xiàng)目失敗風(fēng)險(xiǎn)的重要前提條件。

小結(jié)：從行業(yè)來(lái)看，大到創(chuàng)新藥市場(chǎng)，小到CRO細(xì)分都給維亞生物的業(yè)務(wù)提供了非常廣闊的發(fā)展空間。公司CFS+EFS雙業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)的模式在穩(wěn)定輸入現(xiàn)金流的同時(shí)，以股權(quán)的形式吃定創(chuàng)新藥上市的高額回報(bào)。產(chǎn)能的持續(xù)擴(kuò)大決定了維亞生物將以最快的速度用力生長(zhǎng)，成為行業(yè)龍頭。

03維亞領(lǐng)先全球的核心技術(shù)-SBDD

1、什么是SBDD？

公司CFS服務(wù)主要提供基于結(jié)構(gòu)的藥物發(fā)現(xiàn)服務(wù)，基于結(jié)構(gòu)的藥物發(fā)現(xiàn)服務(wù)（SBDD）。從疾病相關(guān)的基因開(kāi)始，通過(guò)基因克隆，蛋白質(zhì)表達(dá)及純化生成靶蛋白。通過(guò)基于純化靶蛋白的親和力選擇譜篩選技術(shù)（ASMS）篩選化合物庫(kù)和片段庫(kù)，獲得中靶化合物后逐步優(yōu)化成為先導(dǎo)化合物或候選化合物。從片段化合物中提取的中靶化合物的過(guò)程稱之為基于片段化合物的藥物發(fā)現(xiàn)（FBDD）。過(guò)程中靶蛋白是膜蛋白的被成為膜蛋白藥物發(fā)現(xiàn)。在中靶化合物開(kāi)發(fā)成先導(dǎo)化合物的過(guò)程中，X射線晶體學(xué)的結(jié)構(gòu)信息有助于更好的理解化合物和蛋白分子間的相互作用，從而建立化合物的結(jié)構(gòu)功能關(guān)系（SAR），此結(jié)構(gòu)可以大幅降低發(fā)現(xiàn)藥物的成本，加快進(jìn)程。靶向蛋白膜技術(shù)上，50%成藥都有可能在蛋白膜上，發(fā)現(xiàn)率高，而維亞生物是唯一一家具有IP且對(duì)外服務(wù)的公司。

2、SBDD技術(shù)的優(yōu)勢(shì)

SBDD技術(shù)在近些年來(lái)X射線和冷凍電鏡技術(shù)發(fā)展之后得以效率提高，成為最強(qiáng)大的藥物發(fā)現(xiàn)技術(shù)之一。SBDD技術(shù)使用大小從幾十萬(wàn)到幾百萬(wàn)的虛擬數(shù)據(jù)庫(kù)，大幅提高藥物開(kāi)發(fā)的成功率，降低成本。在SBDD方法下，根據(jù)靶點(diǎn)和已知活性化合物的結(jié)構(gòu)，精準(zhǔn)探測(cè)靶蛋白和候選化合物之間的作用，從而快速做到藥物發(fā)現(xiàn)，也更有利于后續(xù)優(yōu)化。1981年卡托利鐠的成功開(kāi)發(fā)揭示了SBDD的巨大潛力，截止到2012年次技術(shù)已經(jīng)累計(jì)貢獻(xiàn)了34個(gè)上市新藥的開(kāi)發(fā)，治療領(lǐng)域非常廣泛。

3、公司四大技術(shù)平臺(tái)

基于片段化合物的藥物發(fā)現(xiàn)（FBDD）是基于SBDD的又一提高化合物發(fā)現(xiàn)幾率的手段。FBDD的本質(zhì)是發(fā)現(xiàn)與目標(biāo)靶點(diǎn)結(jié)合最佳的分子片段和結(jié)合機(jī)制，相比傳統(tǒng)藥物發(fā)現(xiàn)的手段來(lái)說(shuō)，這種方式成本更低，命中率更高。攻克了蛋白間相互作用難以篩選的靶點(diǎn)，簡(jiǎn)便搭建又避免了“假陽(yáng)性”問(wèn)題。使用FBDD的藥物發(fā)現(xiàn)后續(xù)也更便于對(duì)藥物的改進(jìn)和優(yōu)化。

公司擁有的四項(xiàng)技術(shù)平臺(tái)SBDD，F(xiàn)BDD，ASMS，靶向膜蛋白藥物發(fā)現(xiàn)技術(shù)水平均在全球具有領(lǐng)先地位。另外，公司在已知擁有23項(xiàng)藥物研究專利的同時(shí)不斷開(kāi)發(fā)建設(shè)新的技術(shù)平臺(tái)，包括冷凍電鏡，計(jì)算機(jī)學(xué)平臺(tái)等。

4、公司CFS業(yè)務(wù)發(fā)展情況

憑借技術(shù)平臺(tái)與先發(fā)優(yōu)勢(shì)，維亞生物CFS業(yè)務(wù)持續(xù)較快增長(zhǎng)。憑借早期的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，研發(fā)管線不斷推進(jìn)，公司的CFS收入在2019年達(dá)到2.46億元，同比增長(zhǎng)59%。2016年-2019年復(fù)合年增長(zhǎng)率達(dá)到45%，其中研發(fā)人員占比達(dá)到80%以上，超過(guò)行業(yè)平均水平。公司員工的流動(dòng)率保持在5%左右，遠(yuǎn)低于行業(yè)平均水平。公司雇傭員工的利潤(rùn)為51880美元一人，超全球平均水平312%，利潤(rùn)空間較高。

公司與客戶粘性非常好，截止到2019年公司為全球370家生物科技及制藥公司提供服務(wù)，隨著客戶數(shù)量不斷增加，老客戶復(fù)購(gòu)的收入占總收入的80%以上。前十大客戶占比從原來(lái)的60%降低到40%，客戶結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，其中75%來(lái)自于北美，23%業(yè)務(wù)來(lái)自與中國(guó)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率有待提升。大客戶的復(fù)購(gòu)率是100%體現(xiàn)客戶對(duì)公司服務(wù)高度認(rèn)可。疊加訂單增長(zhǎng)與復(fù)購(gòu)率保持恒定兩大因素，公司利潤(rùn)將爆發(fā)式增長(zhǎng)。

5、公司EFS業(yè)務(wù)發(fā)展情況

疫情對(duì)公司的影響有有限。從復(fù)工率看來(lái)，今年2月基本完成90%復(fù)工，且疫情對(duì)CRO影響比較有限，公司主動(dòng)承擔(dān)因?yàn)橐咔樵驅(qū)嶒?yàn)室停擺后的藥企需求。2020年上半年來(lái)看訂單不減反增。同時(shí)在美國(guó)疫情肆虐的情況下許多vc公司投資趨于謹(jǐn)慎，這讓維亞從中探尋到更多高質(zhì)量項(xiàng)目。

EFS項(xiàng)目投資于早期的藥物發(fā)現(xiàn)，換取相應(yīng)股權(quán)。由于外包公司的天然優(yōu)勢(shì)，公司有機(jī)會(huì)接觸到大量研發(fā)早期的項(xiàng)目，一般單位項(xiàng)目投入量約150萬(wàn)美元換取Biotech10%-30%的股權(quán)。一般項(xiàng)目在2-3年后可以推進(jìn)到候選化合物階段，公司退出一半股權(quán)，剩下股權(quán)視后續(xù)項(xiàng)目情況陸續(xù)退出。

截至2019年，公司累計(jì)投資孵化37個(gè)企業(yè)項(xiàng)目，公司為其中30家公司提供藥物發(fā)現(xiàn)或孵化服務(wù)換取股權(quán)或經(jīng)濟(jì)利益。Biotech公司一般提出創(chuàng)新的藥物概念，研發(fā)項(xiàng)目和時(shí)間進(jìn)度計(jì)劃，維亞生物為其提供構(gòu)建設(shè)計(jì)，蛋白表達(dá)，蛋白質(zhì)純化，先導(dǎo)物優(yōu)化等一系列藥物發(fā)現(xiàn)服務(wù)。根據(jù)公司披露，維亞生物獲得企業(yè)平均股權(quán)的24.47%。據(jù)統(tǒng)計(jì)，一個(gè)新分子實(shí)體藥物在臨床前的估值在0.62億美元，上市后平均估值在15億美元，回報(bào)率高2300%。2019年退出的部分孵化項(xiàng)目股權(quán)收益率分別為179%和793%。截至到2019年，公司已經(jīng)撤出6個(gè)項(xiàng)目的股權(quán)回籠資金，EFS業(yè)務(wù)現(xiàn)金流基本可以實(shí)現(xiàn)正向現(xiàn)金流。公司計(jì)劃在2020年-2022年每年分別投資35-50個(gè)項(xiàng)目，并持續(xù)保持項(xiàng)目數(shù)量穩(wěn)定在200個(gè)左右。公司憑借技術(shù)平臺(tái)和內(nèi)部控制的優(yōu)勢(shì)會(huì)以更專業(yè)的體系評(píng)估項(xiàng)目，提高項(xiàng)目股權(quán)投資的成功率。

6、公司的后續(xù)發(fā)展-CMO版圖的開(kāi)拓

公司持續(xù)通過(guò)雙業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)模式拓展CMO業(yè)務(wù)版圖。2019年半年報(bào)披露公司計(jì)劃通過(guò)并購(gòu)進(jìn)入CMO領(lǐng)域，盡快完善CMO平臺(tái)。公司自有的業(yè)務(wù)平臺(tái)可以為CMO業(yè)務(wù)提供穩(wěn)定的客戶源，未來(lái)公司將為客戶打造及研發(fā)，生產(chǎn)，工藝優(yōu)化等一站式服務(wù)。

小結(jié)：公司核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)在于成本低，發(fā)現(xiàn)藥物成功率高，為維亞生物難以復(fù)制的護(hù)城河。疫情使公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)兩面開(kāi)花，CFS業(yè)務(wù)訂單增加的同時(shí)EFS業(yè)務(wù)也頻傳喜訊。良好的項(xiàng)目評(píng)估體系提升項(xiàng)目成功率，未來(lái)EFS業(yè)務(wù)將穩(wěn)定達(dá)到200個(gè)項(xiàng)目左右。公司未來(lái)有望拓展CMO版圖，對(duì)標(biāo)產(chǎn)業(yè)龍頭，打造一站式的醫(yī)藥外包服務(wù)。

04財(cái)務(wù)及估值分析

▲公司營(yíng)收和利潤(rùn)增速情況

▲公司ROE、資產(chǎn)負(fù)債率及現(xiàn)金流情況

財(cái)務(wù)方面，2016年-2018年公司收入增長(zhǎng)達(dá)到復(fù)合增長(zhǎng)率50%。2018年毛利為1.05億元，約為2016年的2倍，凈利潤(rùn)是2016年的3.7倍，公司發(fā)展非常迅速。業(yè)務(wù)方面，CFS和EFS兩個(gè)板塊，75%來(lái)自于CFS，25%來(lái)自于EFS。2019年公司抽出項(xiàng)目部分股權(quán)得以回籠資金，公司貨幣資金占總資產(chǎn)比重達(dá)到69%，為公司發(fā)展提供有力支持。應(yīng)收賬款3個(gè)月賬齡占比最高，一年以上賬齡占比從0.14%下降到0.16%，應(yīng)收款項(xiàng)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。從利潤(rùn)表中可以看出，公司過(guò)往復(fù)合增長(zhǎng)率可以達(dá)到137%，在19年達(dá)到3.2億利潤(rùn)，毛利率50%左右。費(fèi)用方面，19年研發(fā)費(fèi)用同比增長(zhǎng)14%，銷售費(fèi)用較低僅占1%左右。在企業(yè)版圖擴(kuò)張期管理費(fèi)用會(huì)比較高，成熟后管理費(fèi)率會(huì)保持在10%以下。

分開(kāi)看CFS和EFS兩個(gè)板塊的業(yè)務(wù)估計(jì)，預(yù)計(jì)CFS板塊的增速再50%左右有望保持高增速，EFS業(yè)務(wù)考慮到投資項(xiàng)目的增加，預(yù)計(jì)業(yè)務(wù)收入依次遞減后達(dá)到穩(wěn)定水平，給予45%的業(yè)績(jī)?cè)鏊俟烙?jì)。

結(jié)合各大研究所及wind一致預(yù)期數(shù)據(jù)，據(jù)可比公司來(lái)看，以PE作為估值指標(biāo)，同業(yè)平均為69倍，對(duì)于正在發(fā)展期的維亞生物來(lái)說(shuō)給予其一定的折價(jià)，預(yù)計(jì)2020年CFS業(yè)務(wù)在54倍左右價(jià)值60億港元。EFS業(yè)務(wù)由于通過(guò)服務(wù)換取股權(quán)或分紅的性質(zhì)，需要持續(xù)項(xiàng)目輸出且存在波動(dòng)，根據(jù)DCF估計(jì)EPS板塊在30億港元左右。根據(jù)公司發(fā)展估值仍有發(fā)展空間，有望成為行業(yè)標(biāo)桿。

小結(jié)：總體來(lái)說(shuō)公司的發(fā)展處于擴(kuò)張階段，結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，現(xiàn)金流方面兩大業(yè)務(wù)均可支撐其業(yè)務(wù)支出達(dá)到自給自足。公司成長(zhǎng)性較強(qiáng)，由于港股會(huì)給予市值大的企業(yè)一些溢價(jià)，成長(zhǎng)壯大后的維亞生物股價(jià)將會(huì)享受到戴維斯雙擊帶來(lái)的上升空間。疫情里公司實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)彎道超車，2020年公司將交出滿意答卷。

05潛在風(fēng)險(xiǎn)

●行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)：由于現(xiàn)在維亞生物是唯一一家具有IP且對(duì)外服務(wù)的醫(yī)藥外包公司，應(yīng)注意如果新的對(duì)外服務(wù)的醫(yī)藥外包公司進(jìn)入競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)，將對(duì)維亞生物的發(fā)展有一定影響。

●國(guó)際關(guān)系問(wèn)題：公司業(yè)務(wù)光源大部分由芝加哥本地公司提供，全球政治關(guān)系問(wèn)題或?qū)е卤镜胤?wù)商斷供，或無(wú)法得到本地許可導(dǎo)致戰(zhàn)略退出外國(guó)市場(chǎng)。

●匯率波動(dòng)：由于75%業(yè)務(wù)來(lái)自海外，公司存在由于匯率變動(dòng)導(dǎo)致?lián)p益問(wèn)題。